事件：7月上旬，30城商品房成交面积增速明显回落，同比降至约-39%（6月为-6.4%）。核心结论：从政策端、需求端、供给端看，当前我国地产压力仍大；继续提示：稳增长需避免地产“硬着陆”，下半年有望进一步松动，地产景气也有望逐步修复、但幅度可能偏弱。1、总体看，房地产的重要性不言而喻，其中，22Q1房贷占银行总贷款的比例达26.5%。2、当前看，地产销售在6月反弹过后，7月上旬再度明显回落。3、本质看，从政策端、需求端、供给端三大角度理解当前地产压力。>政策端：“房住不炒”、共同富裕的长期趋势已定，近半年来虽然200多城放松地产调控，但核心约束并未明显松动。>需求端：预期恶化、杠杆高企、人口压力三重约束，共同压制居民购房需求。>供给端：房企经营模式转型，资金链紧张未有明显缓解。4、往后看，稳增长必须避免地产“硬着陆”，下半年地产政策仍有望进一步实质性松动，地产景气度也有望逐步修复、但幅度可能偏弱。
1、总体看，房地产的重要性不言而喻。对居民，房子是最重要的资产，2019年居民住房资产占家庭总资产的59.1%；对银行，房贷是重要的贷款投向，2022年Q1房地产贷款余额占全部贷款的26.5%；对地方政府，卖地是主要的收入来源，土地出让收入占地方财政总收入约1/4；对国家，房地产可谓经济支柱，占GDP比重接近25%。2、当前看，地产销售在6月反弹过后，7月上旬再度明显回落。去年下半年以来，地产景气持续下滑；6月随着疫情受控，地产景气恢复较好，30城地产销售同比跌幅收窄至-6.4%；但如我们此前报告《如何看待服务业和地产的快速修复？—6月PMI的5大信号》中的分析，参考深圳经验，疫情受控后，地产销售可能呈现先升后降、再逐步回升的走势；6月地产反弹更多是由于积压需求释放，后续地产景气恢复可能仍有波折。7月以来的高频数据显示，地产销售“如期”回落，截至7月12日，30城商品房成交面积同比增速降至约-39%（6月为-6.4%），验证了我们的判断。3、本质看，从政策端、需求端、供给端三大角度理解当前地产压力。>政策端：“房住不炒”、共同富裕的长期趋势已定，近半年来虽然200多城放松地产调控，但核心约束并未明显松动。2016年以来，我国坚持“房住不炒”定位，地产难以全面放松刺激已成为全民共识；2020年以来，我国进一步通过贷款集中度管理、三条红线等措施加强监管。同时，在共同富裕导向下，中央开始推动保障性租赁住房建设和房地产税试点工作，虽然房地产税今年暂缓执行，但趋势也已较为明显。在长期坚持“房住不炒”、总体趋严的总基调下，短期的地产政策松动主要以因城施策为主，整体仍比较克制，表现为目前一线城市的地产政策松动幅度明显较小（尤其是北上深等核心一二线），全国房贷利率降幅也明显低于上一轮的244bp。>需求端：预期恶化、杠杆高企、人口压力三重约束，共同压制居民购房需求。去年四季度以来，我国地产政策持续松动，但目前地产销售跌幅仍大，除了政策端、供给端的因素，更核心还是居民购房需求确实有明显下降，可从三个细分角度理解：1）预期恶化：近年来“房住不炒”已深入人心，叠加疫情持续反复，经济环境压力加大，居民对地产景气、中长期房价上涨的预期明显恶化。央行最新调查问卷显示，今年二季度认为“未来3个月预计增加购房支出”和“预期未来房价上涨”的占比分别降至16.9%、16.2%，均从2017年底以来持续回落。2）杠杆高企：2021年底我国居民杠杆率达61.6%，已经接近欧美国家水平，进一步加杠杆的空间有限；且如我们中期报告《形势比人强—2022年中期宏观经济与资产展望》中的分析，经济冲击过后，居民会更加谨慎保守，加杠杆的意愿也趋于下降。3）人口压力：从更长期的视角看，地产景气的根本决定因素是人口，如我们此前报告《从三大周期的背后，看经济形势与资产配置》中的分析，“十四五”期间，我国购房年龄人口增速从1%进一步下行至0.65%，决定了地产需求的下行压力将持续加大。>供给端：房企经营模式转型，资金链紧张未有明显缓解。2020年以来，随着一系列监管政策的落地，房企高周转、高杠杆的经营模式开始转型，本身调整压力较大；同时受制于地产景气迅速恶化，房企通过债券、贷款进行外部融资的能力明显下降，且随着多家房企出现风险事件，多地政府加强了对房企的预售资金监管，房企资金链更加紧张；虽然近期中央多部门已强调要“优化商品房预售资金监管”、“保持房地产融资平稳有序”，但目前看房企资金链紧张未有明显缓解。4、往后看，稳增长必须避免地产“硬着陆”，下半年地产政策仍有望进一步实质性松动，地产景气度也有望逐步修复、但幅度可能偏弱。如上所述，房地产重要性极高，要稳增长、稳就业，促使我国经济运行保持在合理区间，必须避免地产“硬着陆”。考虑到目前的地产政策效果较为有限，预计下半年地产政策仍有望进一步实质性松动，如适度放松核心一二线城市地产政策、加强房企融资支持、进一步优化预售资金监管等，下半年地产景气也有望继续逐步修复；但受制于需求端的三重约束，我们预计本轮地产修复的幅度将明显偏弱，全年地产销售增速可能仍有-10%到-20%的跌幅。风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等超预期变化联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；杨涛，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。本文节选自国盛证券研究所已于2022年7月14日发布的报告《当前地产压力究竟有多大？》，具体内容请详见相关报告。熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com
杨涛 S0680522070001 yangtao3123@gszq.com
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